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「新濠天地怎么样」华创债券:关注财政政策发力对经济的正向影响

阅读:3239 2020-01-11 13:54:04

「新濠天地怎么样」华创债券:关注财政政策发力对经济的正向影响

新濠天地怎么样,财政资金运用效率进一步提高有望对冲投资下行压力;食品价格对通胀的负面影响正在逐渐消退,警惕食品价格触底反弹和油价进一步走高对通胀的推升作用;通胀低迷担忧缓和扫清了美联储加息的最后一个障碍,6月加息板上钉钉,年内加息4次概率进一步上升。资金面短期缓和虽有利于市场情绪回暖,但未来公开市场到期及财政存款上缴压力仍不容忽视,5月资金面难言高枕无忧。在经济难有进一步恶化,流动性难以进一步宽松的背景下,债市已将前期的利多因素消化殆尽,未来仍需关注监管细则出台和银行业务层面整改对债市的负面影响,利率难有进一步下行空间。

第一,财政资金运用效率进一步提高,关注财政政策发力对经济的正向影响。周四下午,财政部下发《关于加强地方预算执行管理 加快支出进度的通知》,通知要求各地方政府进一步加强地方预算执行管理、加快支出进度,促进经济社会高质量发展。对此我们认为:

首先,提高财政资金运用效率有利于将积极财政政策落到实处。从通知的内容看,财政部对各地方财政预算执行提出了更为详细的要求,并对多项要求提出了截止期限,限期未完成的将回收财政资金或相应调减下年财政预算安排。这样一来势必促进地方政府加快财政支出节奏和基建项目推进步伐,提高财政支出对经济的拉动作用,缓和基建投资增速下滑的压力。

其次,提高财政资金运用效率有利于缓和财政支出因素对资金面的扰动。提高财政资金运用效率,加快预算执行力度,有利于将财政支出分散到各月,缓和季末财政集中支出对流动性的扰动,提高货币政策操作的有效性。今年以来财政支出节奏确实已经明显加快,未来这一趋势有望进一步强化。

最后,关注财政政策发力对经济的正面影响。今年以来受财政预算约束进一步严格和坚决清理地方政府违规举债影响,基建投资增速出现了一定程度的下行,对整体投资增速带来了负面影响。未来随着财政资金运用效率的提高和进一步盘活存量资金,财政政策对基建投资的支持力度有望加强。除此之外,结合国务院常务会议要求将企业开办和工程建设项目审批时间压减一半以上以及不断降低企业税负,基建投资增速下滑的趋势有望得到一定程度的缓和,制造业投资也有望企稳回升,经济下行压力将得到一定程度的缓解,因此对今年投资增速及经济增长不必过度悲观,经济仍将大概率保持韧性,基本面依然难以驱动利率下行。

第二,4月食品价格跌势趋缓,预计CPI同比2.0%左右。自2018年1月起,统计局暂停公布50个城市主要食品数据,由于数据统计口径不同,市场上可获取价格指数变化与CPI食品价格变化相差较大,也导致2-3月市场预测值与实际值偏差较大。通过建立回归模型可解决此问题,用三大指数环比来预测CPI食品价格环比,可以达到减少预测偏差,最后,模型结果显示预测值与实际值呈现同向变化并且拟合较好。总的来看,食品分项4月预计环比下降1%。非食品方面,服务价格继续上升,石油价格突破新高对非食品形成有力的支撑,预计非食品环比在0.2%左右,4月CPI维持在2.0 %左右,二季度CPI中枢或在2.1%-2.2%区间,基本持平于一季度中枢水平。PPI方面,预计4月PPI同比反弹至3.6%左右。后期来看,原油价格中枢抬升对通胀影响将会持续,随着开工回暖,生产需求提升带动大宗商品价格回升,PPI二季度中枢或较一季度小幅上升0.1个百分点至3.9%。

第三,美联储对通胀担忧缓和,年内加息4次概率进一步上升。昨天凌晨美联储公布5月利率决议声明,整体来看美联储对通胀更加乐观,对经济也保持看好。但由于没有暗示6月加息,并且对经济表述略显温和,美联储声明公布后,美债价格走高、收益率下挫,美元汇率下跌。

对于经济和通胀,美联储实事求是,经济温和扩张,通胀可能继续升高。本次声明美联储删除了“经济前景近几个月走强”的表述,市场解读为偏鸽派。但抛开季节性,美国今年一季度经济创下近3年来最佳开局。通胀方面美联储将此前的“低于2%”改为“接近2%”,对通胀的表述偏鹰。另外,美联储提到通胀2%的“对称”目标水平,这可能表示美联储能够容忍通胀略高于2%,加息速度不会过快。但是考虑到通胀上行的风险加大,经济持续扩张,美联储年内加息四次的概率仍在不断增加。后续需要关注美联储点阵图变化和油价的持续升高对美国通胀的影响。从3月份来看,15个委员中已经有7个认为年内将加息4次,如果6月份人数增加,那么美联储货币政策确实将更加激进。另外,需要关注油价的进一步上行对美国通胀的冲击。按照目前美国通胀的上行速度,美联储对其忍耐时间或许是有限的。一旦超出2%幅度较大,美联储加息速度和幅度均可能增加。中美利差不断收窄和人民币贬值压力下,美联储加息后中国公开市场大概率继续跟进。我们此前分析称供给加大、经济基本面持续向好、通胀走高、美联储持续加息会继续推升美债收益率。这就意味中美利差的修复大概率通过中债上行来实现的。除此之外,目前人民币贬值压力加大, 6月公开市场跟随美联储加息是大概率事件,需警惕海外市场对国内债市带来的压力。

周四债券市场交投较为清淡,受资金面趋于缓和及美联储议息会议并未传达更多鹰派信号提振,市场情绪有所改观,利率小幅下行,活跃品种下行幅度多在2-3bp。国债期货高开高走,全天收涨。后期我们关注:

第一,财政资金运用效率进一步提高,关注财政政策发力对经济的正向影响。周四下午,财政部下发《关于加强地方预算执行管理 加快支出进度的通知》,通知要求各地方政府进一步加强地方预算执行管理、加快支出进度,促进经济社会高质量发展。对此我们认为:

首先,提高财政资金运用效率有利于将积极财政政策落到实处。近年来,政府不断强调提高财政资金的运用效率,加快预算执行力度,盘活存量财政资金,此次通知无疑是这一政策思路的延续。从通知的内容看,财政部对各地方财政预算执行提出了更为详细的要求,包括加快下达转移支付预算、抓紧细化落实年初未分配到部门和下级财政的预算、推进财政存量资金的统筹使用、加快资金拨付进度等方面,并对多项要求提出了截止期限,限期未完成的将回收财政资金或相应调减下年财政预算安排。这样一来势必促进地方政府加快财政支出节奏和基建项目推进步伐,提高财政支出对经济的拉动作用,缓和基建投资增速下滑的压力。

其次,提高财政资金运用效率有利于缓和财政支出因素对资金面的扰动。我国财政资金回笼和投放有较强的季节性,往往在季度初由于缴税造成资金面的大幅收紧,在季末和年末又因为财政支出的集中投放导致资金面的过度宽松,加大对流动性的扰动,增加央行货币政策操作的难度。提高财政资金运用效率,加快预算执行力度,有利于将财政支出分散到各月,缓和季末财政集中支出对流动性的扰动,提高货币政策操作的有效性。今年以来财政支出节奏确实已经明显加快,具体体现在2月财政存款的下滑速度已经超过了传统财政支出集中的3月,未来这一趋势有望进一步强化。

最后,关注财政政策发力对经济的正面影响。今年以来受财政预算约束进一步严格和坚决清理地方政府违规举债影响,基建投资增速出现了一定程度的下行,对整体投资增速带来了负面影响。未来随着财政资金运用效率的提高和进一步盘活存量资金,财政政策对基建投资的支持力度有望加强。除此之外,结合国务院常务会议要求将企业开办和工程建设项目审批时间压减一半以上以及不断降低企业税负,基建投资增速下滑的趋势有望得到一定程度的缓和,制造业投资也有望企稳回升,经济下行压力将得到一定程度的缓解,因此对今年投资增速及经济增长不必过度悲观,经济仍将大概率保持韧性,基本面依然难以驱动利率下行。

第二,4月食品价格跌势趋缓,预计CPI同比2.0%左右。自2018年1月起,统计局暂停公布50个城市主要食品数据,由于数据统计口径不同,市场上可获取的价格指数变化与CPI食品价格变化相差较大,也导致2-3月市场预测值与实际值偏差较大。不过,我们认为该问题可以通过模型来解决。考虑到可高频获取的农产品三大指数,分别为农业部公布的农产品批发价格200指数,菜篮子产品批发价格指数,以及商务部公布的食用农产品价格指数,均可真实的反映主要农产品价格变化。由此,我们建立回归模型,用三大指数环比来预测CPI食品价格环比,可以达到减少预测偏差的效果。最后,模型结果显示预测值与实际值呈现同向变化并且拟合较好(如图2所示)。

具体到4月,数据显示农产品价格跌势趋缓,农产品批发价格200指数、菜篮子产品批发价格指数、食用农产品价格指数分别为104.19、103.6、113.4,月环比小幅下降2.7%,3.2%、2.99%,较3月环比跌幅均有收窄,根据模型测算,4月CPI食品价格环比下跌约1%,跌幅较3月收窄。其中,影响权重较大的猪肉、蔬菜价格环比跌幅均有收窄,猪肉价格环比下跌7.8%,跌幅较3月收窄0.5个百分点;蔬菜价格环比下降4.75%,跌幅较3月收窄近10个百分点。同比来看,蔬菜同比转正,对CPI食品项由拖累转为拉升,但猪肉价格同比降幅仍在扩大,对CPI食品项拖累加重。受消费淡季的影响,猪肉需求疲软态势持续,压栏和二次育肥的大猪使得猪肉供应充足,价格持续下跌,目前国内生猪价格已跌至8年以来最低位。后期看,猪价跌破盈亏平衡线进入亏损区域,养殖户和规模化养殖企业的亏损程度均进一步加深,当前全国猪粮比价5.61,已逐渐接近猪周期底部时期猪粮比水平,行业产能出清速度将加快,预计短期猪价维持弱势,下半年随着季节性需求的到来,猪价会开始有较大幅度回升。

总的来看,4月食品分项预计环比下降1%。非食品方面,服务价格继续上升,石油价格突破新高对非食品形成有力的支撑,预计非食品环比在0.2%左右。整体来看,预计4月CPI维持在2.0 %左右,二季度CPI中枢或在2.1%-2.2%区间,基本持平于一季度中枢水平。

流通领域生产资料价格方面,根据统计局数据4月中上旬整体生产资料价格环比下跌0.74%,跌幅收窄,其中涨幅较大的主要集中在黑色、有色、化工、非金属建材。根据商务部数据,4月生产资料价格指数环比小幅下跌0.37%,跌幅较3月收窄,其中,黑色金属扭转3月颓势,4月环比上升0.475%;有色金属环比上涨较多,上涨1.52%,扭转连续3个月颓势,化工产品在油价影响下,4月环比上涨0.15%,基本持平于3月。PPI方面,预计4月PPI同比反弹至3.6%左右。后期来看,原油价格中枢抬升对通胀影响将会持续,随着开工回暖,生产需求提升带动大宗商品价格回升,PPI二季度中枢或较一季度小幅上升0.1个百分点至3.9%。

综合来看,当前食品项对CPI支撑作用十分有限,主要是猪肉价格持续走低对食品价格形成拖累。下半年,随着季节性因素推升猪肉价格回升,食品项将对CPI拉动作用将会大幅加强,叠加石油价格上升对非食品项的支撑,单月CPI有冲高的可能。全年来看,CPI水平相对较为温和,中枢或在2.3%-2.4%左右。

第三,美联储对通胀担忧缓和,年内加息4次概率进一步上升。昨天凌晨美联储公布5月利率决议声明,整体来看美联储对通胀更加乐观,对经济也保持看好。但由于没有暗示6月加息,并且对经济表述略显温和,美联储声明公布后,美债价格走高、收益率下挫,美元汇率下跌。我们认为需要关注几点:

对经济和通胀怎么看?美联储实事求是,经济温和扩张,通胀可能继续升高。经过对比,我们发现本次声明和3月份的声明主要有几个差别。首先,对于经济的描述,美联储删除了“经济前景近几个月走强”的表述,市场解读为偏鸽派。这主要是由于季节性因素,美国一季度经济较17年4季度而言确实季节性降温,抛开季节性,美国今年一季度经济创下近3年来最佳开局。而“家庭支出与四季度相比有所放缓,而商业固定资产投资继续强劲增长”的表述与一季度美国GDP增速反映的情况相同,个人消费支出增速放缓,税改支持下固定资产投资继续保持强劲增长。通胀方面美联储将此前的“整体通胀和剔除食品和能源价格的通胀低于2%”改为“接近2%”,对通胀的表述偏鹰。另外,美联储提到通胀2%的“对称”目标水平,这可能表示美联储能够容忍通胀略高于2%,加息速度不会过快。但是考虑到通胀上行的风险加大,经济持续扩张,美联储年内加息四次的概率仍在不断增加。

6月加息几乎板上钉钉,后续应该关注什么?需要关注美联储点阵图变化和油价的持续升高对美国通胀的影响。虽然美联储并没有暗示6月份将加息,但是美联储对通胀表述略显鹰派,为6月加息奠定基础,并且联储基金期货显示6月份加息的概率已经达到96%,表明美联储6月份加息几乎板上钉钉。对于后期,首先应该关注6月议息会议公布的点阵图是否发生变化,从3月份来看,15个委员中已经有7个认为年内将加息4次,如果6月份有更多的委员认为年内加息4次,那么美联储货币政策确实将更加激进。另外,需要关注油价的进一步上行对美国通胀的冲击。近期美国通胀快速上行:3月份美国CPI同比2.4%,高于2月份的2.2%,PCE物价指数同比2%,高于前值的1.7%,核心PCE物价指数1.9%,大幅高于上个月的1.6%,创近年来最大涨幅。5月份地缘政治风险可能频发,或将进一步推升油价,按照目前美国通胀的上行速度,美联储对其忍耐时间或许是有限的。一旦超出2%幅度较大,美联储加息速度和幅度均可能增加。

中美利差不断收窄和人民币贬值压力下,美联储加息后中国公开市场大概率继续跟进。由于近期中国国债收益率有所上行,目前中美利差为70bp左右,较此前的不足60bp有所走扩,但是70bp的中美利差与近年来100bp以上的均值相比非常小。对于后期,我们此前分析称供给加大、经济基本面持续向好、通胀走高、美联储持续加息会继续推升美债收益率。这就意味中美利差的修复大概率通过中债上行来实现的。除此之外,目前人民币贬值压力加大, 6月公开市场跟随美联储加息是大概率事件,需警惕海外市场对国内债市带来的压力。

综上所述,财政资金运用效率进一步提高有望对冲投资下行压力;食品价格对通胀的负面影响正在逐渐消退,警惕食品价格触底反弹和油价进一步走高对通胀的推升作用;通胀低迷担忧缓和扫清了美联储加息的最后一个障碍,6月加息板上钉钉,年内加息4次概率进一步上升。资金面短期缓和虽有利于市场情绪回暖,但未来公开市场到期及财政存款上缴压力仍不容忽视,5月资金面难言高枕无忧。在经济难有进一步恶化,流动性难以进一步宽松的背景下,债市已将前期的利多因素消化殆尽,未来仍需关注监管细则出台和银行业务层面整改对债市的负面影响,利率难有进一步下行空间。


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